觸及IPO高壓線 五類PE對賭遭禁

　　PE對賭協(xié)議正成為A股IPO審核過程中的高壓線。

　　證券時報記者獲悉，監(jiān)管層目前正密切關(guān)注擬上市公司存在的PE對賭協(xié)議問題，并要求保薦機敦促發(fā)行人在上會之前須對PE對賭協(xié)議進行清理;具體而言，上市時間對賭、股權(quán)對賭協(xié)議、業(yè)績對賭協(xié)議、董事會一票否決權(quán)安排、企業(yè)清算優(yōu)先受償協(xié)議等五類PE對賭協(xié)議已成為IPO審核的禁區(qū)。

　　在此政策要求下，部分發(fā)行人的PE對賭協(xié)議得到了有效的清理;但也有投行在說服發(fā)行人PE股東失敗后無奈“頂風(fēng)而上”。

　　PE對賭成IPO審核“雷區(qū)”

　　監(jiān)管層曾在今年多次的保薦代表人培訓(xùn)中明確指出，“對賭協(xié)議在上會前必須終止執(zhí)行。”

　　對此，某資深投行人士認為，監(jiān)管層希望發(fā)行人股權(quán)是相對穩(wěn)定且明確的，但對賭協(xié)議的存在，可能導(dǎo)致股權(quán)的調(diào)整;監(jiān)管層或許同時由于擔(dān)心現(xiàn)金對賭的存在，在發(fā)行人上市融資成功后，資金的用途或會被控股股東拿去償還PE，從而損害小股東的利益;此外，在對賭協(xié)議中通常存在盈利預(yù)測條款，這和上市的目的相沖突。

　　今年以來，已有部分發(fā)行人執(zhí)行了上述監(jiān)管思路而成功過會。以金剛玻璃(300093)為例，相關(guān)資料顯示，該發(fā)行人曾于2007年12月與天堂硅谷、保騰創(chuàng)投等PE簽訂了增資擴股協(xié)議，內(nèi)含股權(quán)對賭條款以及董事會一票否決權(quán)安排，但該發(fā)行人上會前分別與上述PE股東達成廢止相關(guān)對賭協(xié)議的協(xié)定，最終該發(fā)行人于今年7月份成功登陸創(chuàng)業(yè)板。

　　再以江蘇東光為例，相關(guān)資料顯示，該發(fā)行人在成功清理了與PE股東中比基金股權(quán)對賭、業(yè)績對賭、上市時間對賭等對賭協(xié)議后于今年9月底成功過會。

　　不過，也有發(fā)行人未及時清理或未充分披露PE對賭協(xié)議而導(dǎo)致折戟IPO。以林豐木業(yè)(廣西林豐木業(yè)股份有限公司)為例，該發(fā)行人預(yù)披露招股說明書顯示，大股東豐林國際與PE股東IFC(國際金融公司)曾于2007年8月簽署了上市時間對賭協(xié)議，2009年11月，IFC再次變更了該對賭協(xié)議，直至2010年8月30日該發(fā)行人上會前，該對賭協(xié)議未被清理，進而導(dǎo)致發(fā)行人上會被否。

　　對此，深圳某大型券商投行部總經(jīng)理認為，“這顯然是發(fā)行人股東不愿意放棄對賭協(xié)議，導(dǎo)致保薦人只能硬著頭皮報上去，此類問題企業(yè)過會的幾率很小。”

　　五類對賭協(xié)議明確遭禁

　　事實上，并非所有的對賭協(xié)議對發(fā)行人IPO均構(gòu)成實質(zhì)性障礙。以首批創(chuàng)業(yè)板掛牌企業(yè)之一的機器人(300024)為例，其PE股東金石投資曾于2008年5月入股時承諾，如機器人核心管理團隊能在2008年、2009年、2010年連續(xù)三年保持27%的年復(fù)合凈利增長率并實現(xiàn)成功上市，將向管理團隊每人獎勵20萬元。有投行人士認為，該對賭協(xié)議并未對發(fā)行人股權(quán)、業(yè)績、經(jīng)營、現(xiàn)金流發(fā)生任何不利的影響，因此不構(gòu)成IPO障礙。

　　不過，多數(shù)形式的PE對賭協(xié)議，由于有損于上市公司股權(quán)以及經(jīng)營的穩(wěn)定性，而導(dǎo)致IPO審核時“不被認可”。

　　具體而言，據(jù)記者對多位投行人士的調(diào)查以及近期監(jiān)管層進行的保代培訓(xùn)資料顯示，目前上市時間對賭、股權(quán)對賭協(xié)議、業(yè)績對賭協(xié)議、董事會一票否決權(quán)安排、企業(yè)清算優(yōu)先受償協(xié)議等五類PE對賭協(xié)議已成為目前IPO審核的絕對禁區(qū)。

　　值得一提的是，部分發(fā)行人未對對賭協(xié)議進行充分披露，加大了監(jiān)管層審核難度。有投行人士表示，監(jiān)管層對于對賭協(xié)議本身是否完整，是否已經(jīng)完全披露，比如對實踐中確實存在未披露的代持問題等表現(xiàn)出特別關(guān)注。

　　另據(jù)某保代認為，由于國內(nèi)PE入股的價格相對較高，入股的同時承擔(dān)了巨大的風(fēng)險，使得一些PE不愿意放棄對賭協(xié)議，從而導(dǎo)致了部分發(fā)行人隱瞞了對賭協(xié)議的實際情況。