在硬通貨時代,每隔一段時間就會發生一次經濟衰退和蕭條。那是真正的衰退,不是今天我們通常所說的經濟增長率下降,而是國民生產總值實實在在的減少。這種由國民生產總值周期性的正增長和負增長交替的經濟波動,被稱為古典式波動。與此相反,近幾十年來的經濟波動主要體現為增長率的高低起伏,由此產生的波動稱為增長型波動。
產生古典式波動的原因很多。其中最主要的原因之一出在貨幣供應量上。貨幣作為商品價值尺度、財富儲存手段、商品流通媒介與支付手段,它的總量必需和經濟總量相匹配:有多大的經濟總量就需要有多大的貨幣總量,否則整個經濟運行就會失序,正常的循環就會中斷。而在硬通貨時代,貨幣就是金、銀、銅,它的增長受到礦山開采、冶煉等生產環節的制約,這些環節的年均增長率決定了貨幣的年均增長率。當經濟的發展過于迅猛,或貨幣生產的環節出現梗阻時,整個社會就會產生錢不夠的問題,正常的商品流通與循環也就無法進行下去。最終的結果只能是經濟總量降下來,以適應貨幣總量。
我國北宋年間曾發生過兩次經濟危機,其原因都在貨幣短缺。北宋時曾短暫出現過的“交子”——世界上最早的紙幣形式,就是應這一需要產生的。明朝末年張獻忠竄入四川,建立大西國。這個農民天真地以為有了銀子就有一切,把整個大西國的銀子搜刮一空,使四川經濟陷入萬劫不復的深淵,最后連張獻忠本人想舉辦一次“國宴”,也空有一大堆銀子,卻買不到所需的肉。清朝的康熙、雍正年間也發生過一次錢不夠的問題,不過當時缺的主要是銅錢,國家拿不出那么多銅來鑄造銅錢,以滿足商品流通的需要。為此朝廷爭論了好多年,直到雍正上臺,這位務實皇帝拍板:不怕人家說大清朝銅錢不純,不要擔心因此損害大清朝面子,以60%的銅加40%的錫鑄成銅錢,才解決了這個問題。
在紙幣時代,上述問題已不存在,只要需要,貨幣可隨時印刷。但由此產生的新的問題就是貨幣發行量的過剩,以及由此帶來的長期通貨膨脹。當今世界,一年的通脹率也許就超過了以往100年。
通脹發生于現在,它的根源卻在過去。以我國為例,從1986年到2006年的20年間,我國GDP總量的年均復合增長率為16.26%,而貨幣供應量(M2)的年均復合增長率為22.84%。如果說,經濟總量增長1%,貨幣總量也增長1%屬于正常所需,那么,這一數字表明在過去20年里,我國貨幣供應量平均每年要超過正常所需6.58個百分點。如以近10年來看,則從1996年到2006年,GDP的年均增長率為11.39%,而貨幣總量的年均增長率為16.72%,平均每年超過正常所需5.33個百分點。當今的通貨膨脹實際上就是長期積累的貨幣超量發行結果。2002年,筆者曾發表文章,針對當時眾多經濟學家要求政府加大貨幣發行量,以解決所謂退貨緊縮問題,根據貨幣總量和經濟總量以及流通中現金的運行態勢預測:從2003年起,我國就將進入新一輪通脹,在此之前,任何加大貨幣發行量的建議,都會加劇日后治理通脹的難度。當前的通脹,實際上就是過去10多年間超量發行貨幣的總爆發或集中體現。這樣的通脹,任何一個國家和政府都無法從根本上消除它,因為時間不能倒退,我們無法回到過去再重新來過。只有當社會經濟總量、資產總量與貨幣總量在新的物價基礎上達到新的平衡,通脹才能基本消除。在此之前,唯一的辦法就是通過一定手段,延長平衡的時間,以放慢通脹速度,也就是以延長通脹時間的方法,來防止因平衡速度過快而導致惡性通脹的出現。如果我們不能清楚地認識到這一點,如果把控制通脹提到太高的高度,如果為反通脹而過度收縮銀根,以致貨幣發行量不能和現有的經濟總量相匹配,滿足不了經濟運轉的需要,那么很可能會出現通脹沒有下去,而GDP總量卻下去了,最終反而導致通脹率的居高不下,甚至猛升。
筆者以為,近兩年我國央行的貨幣政策已出現了相關苗頭:2007年,我國名義GDP總量增長了17.76%,而當年貨幣供應量只增長了16.9%;今年上半年,名義GDP的同比增長率為22.33%,貨幣供應量的同比增長率只有17.4%。貨幣供應量的增長率已經連續1年半低于經濟總量的增長率。這樣的貨幣政策已無法維持下去。
如果說在硬通貨時代,經濟總量的周期性下降是不可避免的;那么,在紙幣時代,周期性的通貨膨脹同樣也是不可避免的,能夠避免的只有惡性通脹以及經濟總量的衰退。如果說在硬通貨時代,通脹比衰退更可怕,因為通脹會加劇衰退;那么在紙幣時代,衰退比通脹更可怕,因為衰退可加劇通脹。這已被越來越多的人所認識。
估值、供求、貨幣緊縮、公司業績下降預期,是本輪調整之所以會如此慘烈的幾個基本因素,F在,估值已基本到位,供求關系已在相當程度上得到緩解和改變,貨幣政策的轉向已成定局。4大因素已去2大半,由此,1800點作為中長期底部,基本上已可奠定。而對目前的這波反彈,我們可把目標放在3040點附近。(金學偉 作者為上海智晟投資管理有限公司首席經濟顧問)
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