一段時間以來，市場上有許多聲音，認為新股發(fā)行限售股解禁會極大地影響股市，從而提出“首發(fā)限售股就是在新老劃斷之后的新增‘大小非’”，“新股限售股增量‘大小非’危害遠勝于存量‘大小非’”等觀點，并因此質(zhì)疑我國現(xiàn)行的新股發(fā)行制度。對此，業(yè)內(nèi)專家表示二者不能混為一談，限售股不會對我國股市造成根本影響。

　　此限售股非彼限售股

　　俗稱的“大小非”指的是因股權(quán)分置改革而產(chǎn)生的限售股�！靶》恰笔侵赋止闪吭�5%以下的非流通股東所持股份，“大非”則是指持股量在5%以上的非流通股東所持股份。

　　根據(jù)中國證券登記結(jié)算公司統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2008年11月底，A股市場因股改累計產(chǎn)生限售股4669億股，其中已解禁1238.29億股，尚有3419.07億股未到解禁期；同時，兩市累計已減持278.87億股，減持占比為22.52%。

　　除了因股改產(chǎn)生的限售股外，A股市場還因IPO和增發(fā)而源源不斷地涌出限售股。其中，IPO限售股分為首發(fā)原股東限售股、首發(fā)戰(zhàn)略配售股份兩種。

　　首發(fā)原股東限售股指開始發(fā)行前原有股東限制流通的股份，一般限售期長達三年。根據(jù)證監(jiān)會去年9月份發(fā)布的新規(guī)，若發(fā)行人在刊登首次公開發(fā)行股票招股說明書之前12個月內(nèi)進行增資擴股的，新增股份持有人承諾不予轉(zhuǎn)讓的期限為12個月，而此前鎖定期為36個月。

　　首發(fā)戰(zhàn)略配售股份指第一次發(fā)行股票上市時，向某些特別選定的對象發(fā)行的占發(fā)行數(shù)量相當大比例的股份。一般情況下，戰(zhàn)略投資者獲得配售的股票鎖定期限為3至6個月。

　　而在上市公司增發(fā)股份時，針對戰(zhàn)略投資者的定向增發(fā)也要求有一定的鎖定限售期，通常需要鎖定半年。據(jù)統(tǒng)計，新老劃斷后首發(fā)與增發(fā)累計產(chǎn)生的限售股數(shù)量已達9000億股左右，遠超過股改限售股即“大小非”數(shù)量。

　　經(jīng)濟學(xué)家華生認為，市場之所以將“大小非”和限售股兩者混為一談，是因為兩者的流通權(quán)都在一定時間內(nèi)被限制，“但兩者并不是一個東西”。

　　疏浚限售股解禁壓力

　　由于混淆了股改限售股和首發(fā)限售股概念，一些市場人士對目前的新股發(fā)行制度提出質(zhì)疑，并認為應(yīng)取消新股發(fā)行時限售股鎖定時間。對此，華生表示，“我國新股發(fā)行制度是與國際接軌的�！睆膰�外成熟資本市場經(jīng)驗來看，取消IPO限售股鎖定時間限制并不可取，“適當?shù)南奘凼菫榱吮Ｗo中小投資者利益，如果上市第一天大股東就可以大量拋售股票，會加大市場的壓力�！�

　　銀河證券首席經(jīng)濟學(xué)家左小蕾介紹，目前歐美成熟市場IPO均有部分股票被限售，鎖定時間一般在3至6個月之間。

　　上海睿信投資管理有限公司董事長李振寧表示，“不能把限售股看成頭上的一把刀”，各個國家的股市都有限售股，不能以此來解釋牛市和熊市的出現(xiàn)。他介紹，香港市場的有關(guān)規(guī)定是，只要充分披露信息，限售股解禁后也可以在二級市場上拋售。但若大量清倉導(dǎo)致股價下跌，對上市公司也是不利的。因此，持有人會通過將限售股打折處理給投行來配售。通過場外大宗交易銷售限售股不僅時間短，而且也不會影響股價。

　　中國證監(jiān)會也已于去年4月份出臺相關(guān)政策，要求符合規(guī)定的限售股通過大宗交易平臺轉(zhuǎn)讓，避免引起股價大幅波動。隨后推出的可交換債券等相關(guān)政策，也在一定程度上緩解限售股解禁壓力，對于限售股股東來說是增加了一條低成本融資通道�！巴ㄟ^上述措施疏導(dǎo)，限售股解禁并不會對股市構(gòu)成根本影響�！崩钫駥幈硎�。

　　發(fā)行制度漸進改革

　　證監(jiān)會主席尚福林在日前召開的全國證券期貨監(jiān)管工作會議上提出，要深入推進發(fā)行制度改革，完善股票價格形成和承銷機制。對此，華生提出兩點建議，一是縮短限售股的限售期限，與國際慣例的3至6個月靠攏，“如果市場預(yù)期短時間內(nèi)限售股就會上市，一旦解禁才不會有大波動”。二是增加首發(fā)流通股比例，促使股票價格更加合理。目前，我國《證券法》規(guī)定大型企業(yè)首發(fā)流通股比例不應(yīng)低于10%，而國際慣例是20%至25%。

　　華生以中石油上市為例，其總股本為1830億股，若按20%的比例計算則有366億股上市流通。如果以其高達48.6元的上市首日股價計算，則需要1.7萬億元資金，這是市場無法承接的。因此，提高首發(fā)流通股比例，股價自然會回落至合理的價位，從而避免新股上市時堆積泡沫。

　　此外，在未來完善承銷機制的過程中，華生建議改善目前的詢價制度，明確大機構(gòu)的責任，保障中小投資者的權(quán)益。我國目前實行的詢價制度并沒有強制要求詢價人的認購義務(wù)，這導(dǎo)致詢價缺乏根據(jù)，新股發(fā)行價格容易出現(xiàn)過高或者過低現(xiàn)象。而按照成熟市場經(jīng)驗，如果股票價格過高，詢價機構(gòu)需要承擔包銷的責任；如果價格偏低或價值合適時股票就會很搶手，那么將會限制詢價機構(gòu)的購買比例，以保護中小投資者申購需求�！皩τ谶@一點，只要對承銷程序做出規(guī)定就可以做到。”華生表示。(趙彤剛 蔡宗琦)

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