中國(guó)人壽資產(chǎn)管理公司今日發(fā)表專(zhuān)題報(bào)告指出，短期內(nèi)A股市場(chǎng)繼續(xù)下跌的空間已比較有限。經(jīng)過(guò)一段時(shí)期低位盤(pán)整，A股市場(chǎng)將進(jìn)入長(zhǎng)期健康發(fā)展軌道。對(duì)于堅(jiān)持長(zhǎng)期價(jià)值理念的投資者來(lái)說(shuō)，目前市場(chǎng)狀況提供了中長(zhǎng)期穩(wěn)步增加權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置的有利時(shí)機(jī)。

　　作為我國(guó)資本市場(chǎng)最大的機(jī)構(gòu)投資者，國(guó)壽資產(chǎn)認(rèn)為，對(duì)中長(zhǎng)期資金的投資來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是一個(gè)重要考慮因素。目前滬深300靜態(tài)PE、動(dòng)態(tài)PE對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)分別為1.53%和2.79%，表明A股市場(chǎng)已具備中長(zhǎng)期投資價(jià)值。

　　國(guó)壽資產(chǎn)指出，股市技術(shù)反彈積累日益充分。去年10月以來(lái)，我國(guó)A股向下調(diào)整幅度已超過(guò)60%，部分權(quán)重股已跌去80%以上。統(tǒng)計(jì)顯示，1907年、1929年、1980年、2000年的美國(guó)股市、上世紀(jì)80年代末的日本股市以及亞洲金融危機(jī)期間的韓國(guó)股市回調(diào)，股市從最高點(diǎn)回調(diào)的平均幅度為60%左右，持續(xù)時(shí)間約2年。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)未改、上市公司質(zhì)量明顯改善、“一保一控”的宏觀調(diào)控措施有利于股市穩(wěn)定發(fā)展的宏觀背景下，有理由相信，當(dāng)前A股的回調(diào)已進(jìn)入可長(zhǎng)期投資區(qū)域，而且調(diào)整時(shí)間會(huì)有所縮短。

　　我國(guó)A股市場(chǎng)自去年10月16日沖高從6124.04點(diǎn)回落之后，經(jīng)歷了10個(gè)月的向下調(diào)整，到8月19日上證指數(shù)收?qǐng)?bào)2344.47點(diǎn)，從最高點(diǎn)累計(jì)下跌60%以上；滬深300也由當(dāng)時(shí)最高5891.72點(diǎn)，回落到8月19日的2348.47點(diǎn)，向下回調(diào)幅度60%。歷史上滬深兩市最大周成交額為17762.7億元(去年5月末)，上證指數(shù)處于最高點(diǎn)時(shí)周成交額為10562.88億元，上周成交額為2538.59億元，僅相當(dāng)于最高周成交額的14.29%以及大盤(pán)最高點(diǎn)的24.03%。中國(guó)股市下一步如何走？以下通過(guò)分析影響中國(guó)股市中長(zhǎng)期趨勢(shì)的五大因素，我們認(rèn)為中國(guó)股市看好的趨勢(shì)明顯。

　　經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)未改

　　股市有其自身的市場(chǎng)周期變化，但總體上會(huì)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)。從中長(zhǎng)期趨勢(shì)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于穩(wěn)定快速增長(zhǎng)期。首先讓我們看看中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹趨勢(shì)。

　　從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)層面看，今年上半年，受?chē)?guó)內(nèi)外諸多不利因素影響，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，上半年GDP同比增長(zhǎng)10.4%，同比有所回落，但無(wú)論與歷史比，還是與國(guó)際比，仍然是處于較高的增長(zhǎng)區(qū)間。目前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在進(jìn)入一個(gè)中長(zhǎng)期合理的快速增長(zhǎng)區(qū)域，中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、快速增長(zhǎng)的基礎(chǔ)仍然很扎實(shí)。從上半年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回落到合理區(qū)間也主要與出口增長(zhǎng)放慢有關(guān)，今年以來(lái)順差的減少與前幾年順差大幅增長(zhǎng)形成強(qiáng)烈對(duì)比。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“三駕馬車(chē)”中的投資和消費(fèi)，卻保持了非常強(qiáng)勁的增長(zhǎng)。今年1-7月，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)27.3%，同比仍加快0.7個(gè)百分點(diǎn)；社會(huì)消費(fèi)品零售額同比增長(zhǎng)21.7%，同比加快6.2個(gè)百分點(diǎn)。盡管?chē)?guó)際國(guó)內(nèi)存在不確定因素，但是穩(wěn)定的投資增長(zhǎng)和快速的消費(fèi)增長(zhǎng)，將成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)快速發(fā)展的重要力量。我們認(rèn)為，2009年我國(guó)GDP仍將保持9%左右的高增長(zhǎng)。

　　再看中國(guó)的通脹趨勢(shì)。去年下半年以來(lái)，我國(guó)持續(xù)物價(jià)上漲的壓力日益顯現(xiàn)，成為影響經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的重要因素之一。這次國(guó)內(nèi)通脹壓力的形成，既與國(guó)內(nèi)食品價(jià)格調(diào)整、自然災(zāi)害等有關(guān)，更與全球范圍通脹上升有密切聯(lián)系，與其他新興市場(chǎng)國(guó)家高通脹相比，我國(guó)物價(jià)上漲的水平不算最高，而且控制通脹的政策效果非常明顯。

　　這次全球通脹爆發(fā)的主要原因在于：長(zhǎng)期以來(lái)，主要發(fā)達(dá)國(guó)家采取寬松的貨幣政策，加上美元走弱，以及新興市場(chǎng)追求經(jīng)濟(jì)過(guò)快增長(zhǎng)，產(chǎn)生不斷上漲的資源需求，推高了商品價(jià)格，并最終導(dǎo)致通貨膨脹的上升。然而，隨著近期全球石油和糧食等商品價(jià)格的大幅回落，商品的牛市將出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間全球通脹壓力將逐步減緩。我國(guó)通脹壓力已經(jīng)出現(xiàn)見(jiàn)頂回落的跡象，輸入性通脹壓力正在減弱。

　　此外，“后奧運(yùn)”經(jīng)濟(jì)應(yīng)該值得期待。盡管奧運(yùn)會(huì)相關(guān)設(shè)施投資在我國(guó)固定資產(chǎn)投資中比例不大，但是，奧運(yùn)會(huì)對(duì)于經(jīng)濟(jì)社會(huì)全方位的刺激作用不可低估。奧運(yùn)會(huì)的成功舉辦，不僅提升民族精神，而且對(duì)于奧運(yùn)倡導(dǎo)的綠色環(huán)保、科技主導(dǎo)、強(qiáng)化城市管理和提高服務(wù)質(zhì)量等理念，有利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期穩(wěn)定快速增長(zhǎng)。此外，北京奧運(yùn)會(huì)將進(jìn)一步推進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的全球化趨勢(shì)，這些將有利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期穩(wěn)定快速增長(zhǎng)。

　　市場(chǎng)估值吸引力日益顯現(xiàn)

　　我國(guó)A股市場(chǎng)經(jīng)歷了10個(gè)月的調(diào)整，股價(jià)指數(shù)總體上下跌60%以上，其吸引力正在顯現(xiàn)。第一，目前滬深300指數(shù)靜態(tài)PE為16.73倍，已經(jīng)接近歷史最低水平的14.43倍；上證綜指靜態(tài)PE為17.9倍，也接近歷史底部的16.5倍。從全球靜態(tài)PE對(duì)比來(lái)看，截至上周五標(biāo)普500、英國(guó)富時(shí)100、日經(jīng)225靜態(tài)PE分別為26.16倍、11.21倍和16.67倍，滬深300的PE水平已經(jīng)與全球主要資本市場(chǎng)非常接近。考慮到我國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定快速增長(zhǎng)，我國(guó)股市PE具有較強(qiáng)的投資價(jià)值。

　　第二，目前滬深300動(dòng)態(tài)PE為13.82倍，明顯低于歷史均值的19.53倍。也低于標(biāo)普500、納斯達(dá)克和日經(jīng)225的15.28倍、22.41倍和16.93倍，與新興市場(chǎng)也已經(jīng)十分接近�？紤]中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速仍將遠(yuǎn)高于成熟經(jīng)濟(jì)體和大多數(shù)新興經(jīng)濟(jì)體，A股估值水平正在被低估。

　　第三，從PB估值來(lái)看，目前滬深300指數(shù)成分股PB為2.73倍，略高于標(biāo)普500、英國(guó)富時(shí)100和日經(jīng)225的2.46倍、1.90倍和1.52倍，但與香港國(guó)企指數(shù)、香港中資指數(shù)和香港恒生指數(shù)的2.39倍、2.83倍和2.07倍已經(jīng)十分接近，更是明顯低于印度NIFTX的3.54倍。

　　第四，A/H溢價(jià)指數(shù)已經(jīng)連續(xù)三個(gè)月在30%上下徘徊，目前A/H溢價(jià)僅為23%，這也是2007年初至今的最低水平，部分公司股票價(jià)格甚至出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象。

　　第五，從企業(yè)盈利預(yù)期來(lái)看，今年以來(lái)受諸多不利因素影響，企業(yè)盈利一致預(yù)期被持續(xù)向下修正，朝陽(yáng)永續(xù)數(shù)據(jù)顯示，滬深300指數(shù)成分股08年盈利增速由年初的32.3%下調(diào)到最低的20.2%。但截至上周五，共有663家上市公司發(fā)布中報(bào)，整體凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)29.41%，結(jié)合中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告判斷，上市公司中期業(yè)績(jī)很可能好于此前市場(chǎng)的悲觀預(yù)期。正因?yàn)槿绱耍�多家機(jī)構(gòu)近期重新向上修正了08年企業(yè)盈利預(yù)期，目前朝陽(yáng)永續(xù)滬深300指數(shù)成分股2008年凈利潤(rùn)增速一致預(yù)期為21.2%。在上市公司中報(bào)業(yè)績(jī)超預(yù)期、CPI逐步走低和宏觀調(diào)控重點(diǎn)有所調(diào)整的預(yù)期下，下半年企業(yè)盈利狀況可能好轉(zhuǎn)，這將為市場(chǎng)帶來(lái)新的支撐因素。

　　最后，對(duì)中長(zhǎng)期資金的投資來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是一個(gè)重要的考慮因素。目前滬深300靜態(tài)PE、動(dòng)態(tài)PE對(duì)應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)分別為1.53%和2.79%，顯示A股市場(chǎng)已經(jīng)具備中長(zhǎng)期投資價(jià)值。另外，中國(guó)10年期國(guó)債收益率水平近一個(gè)月來(lái)在4.45%附近微幅波動(dòng)，F(xiàn)ed估值模型對(duì)應(yīng)A股估值中樞為22.4倍市盈率。加之近期國(guó)內(nèi)通脹水平有所下降，而國(guó)際大宗商品價(jià)格持續(xù)回落也將降低輸入型通脹壓力的預(yù)期，全球性通脹壓力的減輕將使得債券吸引力上升，這些因素有利于Fed估值中樞保持穩(wěn)定甚至向上移動(dòng)。

　　上市公司質(zhì)量明顯改善

　　過(guò)去20年來(lái)，中國(guó)的股票市場(chǎng)從無(wú)到有，從小到大，走完了發(fā)達(dá)國(guó)家要走上百年的路程，特別是“國(guó)九條”的頒布和股權(quán)分置改革的實(shí)施，為A股市場(chǎng)奠定了長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的基礎(chǔ)，中國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)入規(guī)范發(fā)展的新階段。

　　為規(guī)范上市公司治理結(jié)構(gòu)，證監(jiān)會(huì)制定了《上市公司治理準(zhǔn)則》，發(fā)布了《關(guān)于開(kāi)展加強(qiáng)上市公司治理專(zhuān)項(xiàng)活動(dòng)有關(guān)問(wèn)題的通知》等文件，并在推進(jìn)上市公司規(guī)范運(yùn)作監(jiān)管方面，建立了多個(gè)部委之間的信息溝通機(jī)制，并開(kāi)發(fā)了“上市公司監(jiān)管系統(tǒng)”，可以實(shí)現(xiàn)監(jiān)管信息共享、深化監(jiān)管協(xié)作機(jī)制，推動(dòng)規(guī)范上市公司治理。通過(guò)證券監(jiān)管部門(mén)持續(xù)有效的努力，上市公司治理結(jié)構(gòu)正在不斷完善。

　　為強(qiáng)化上市公司信息披露管理，證監(jiān)會(huì)還發(fā)布了《上市公司信息披露管理辦法》等，對(duì)上市公司切實(shí)履行信息披露義務(wù)，嚴(yán)格遵守信息披露規(guī)則，保證信息披露內(nèi)容的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性，作出嚴(yán)密的規(guī)定，這些將進(jìn)一步提高上市公司信息披露的透明度。

　　宏觀調(diào)控有利于股市穩(wěn)定發(fā)展

　　7月以來(lái)，針對(duì)國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化，中央高層密集調(diào)研企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況，提出“一保一控”的重大政策。這反映了中央對(duì)我國(guó)當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)的審時(shí)度勢(shì)，科學(xué)決策，必將為我國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期平穩(wěn)較快發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

　　為了落實(shí)“一保一控”的重大政策，財(cái)政政策、貨幣政策等將陸續(xù)有望出臺(tái)。從財(cái)政政策看，我國(guó)實(shí)行穩(wěn)健的財(cái)政政策，效果很好。2007年財(cái)政收入超過(guò)5萬(wàn)億元。今年上半年財(cái)政預(yù)算收入完成額為34808億元，預(yù)算支出完成額為22882億元，財(cái)政盈余11926億元，表明我國(guó)財(cái)政狀況非常穩(wěn)健。今年7月31日，財(cái)政部和國(guó)稅局出臺(tái)相關(guān)政策，調(diào)高了部分出口產(chǎn)品尤其是紡織品出口退稅�？梢灶A(yù)計(jì)，國(guó)家還將陸續(xù)出臺(tái)結(jié)構(gòu)性的財(cái)政政策，落實(shí)中央“一保一控”精神。

　　在貨幣政策方面，通過(guò)實(shí)行適度從緊的貨幣政策，央行連續(xù)5次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，法定存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)達(dá)到17.5%的高位，緊縮政策已經(jīng)基本到位，下一步將通過(guò)貨幣政策的結(jié)構(gòu)調(diào)整，加大對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支持力度。8月4日，人行將全國(guó)性商業(yè)銀行和地方性商業(yè)銀行的信貸規(guī)模分別提高了5%和10%，大體將增加2000億元的可貸規(guī)模。下一步，預(yù)計(jì)央行將保持貨幣政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，增強(qiáng)金融宏觀調(diào)控的預(yù)見(jiàn)性、針對(duì)性、靈活性，貨幣政策將重點(diǎn)支持災(zāi)區(qū)、農(nóng)業(yè)、中小企業(yè)以及對(duì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化且盈利能力較強(qiáng)的企業(yè)。

　　技術(shù)反彈積累日益充分

　　如前所述，2007年10月以來(lái)，我國(guó)A股的向下調(diào)整已經(jīng)超過(guò)60%，部分權(quán)重股已經(jīng)跌去80%以上。從技術(shù)分析的角度看，我們對(duì)1907年、1929年、1980年、2000年的美國(guó)股市、80年代末的日本股市以及亞洲金融危機(jī)期間的韓國(guó)股市等回調(diào)進(jìn)行了初步樣本統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)股市從最高點(diǎn)回調(diào)的平均幅度為60%左右，持續(xù)時(shí)間約2年。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)看好的情況下，有理由相信，當(dāng)前我國(guó)A股的回調(diào)已經(jīng)進(jìn)入可長(zhǎng)期投資的區(qū)域，而且調(diào)整時(shí)間會(huì)有所縮短。經(jīng)過(guò)一段時(shí)期低位盤(pán)整，A股市場(chǎng)將有望進(jìn)入長(zhǎng)期健康發(fā)展的軌道。對(duì)于堅(jiān)持長(zhǎng)期價(jià)值理念的投資者來(lái)說(shuō)，目前的市場(chǎng)狀況提供了中長(zhǎng)期穩(wěn)步增加權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置的有利時(shí)機(jī)。(中國(guó)人壽資產(chǎn)管理有限公司)