12月以來(lái)，海外機(jī)構(gòu)紛紛發(fā)布2008年投資策略。中國(guó)內(nèi)地經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好成為共識(shí)，但由于對(duì)預(yù)期未來(lái)回報(bào)、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的觀察角度不同，以及不同市場(chǎng)人士的風(fēng)險(xiǎn)偏好不同，不同的機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)A股估值問(wèn)題看法不一。

　　共識(shí)：長(zhǎng)期向好

　　恒生銀行樂(lè)觀認(rèn)為，2008年內(nèi)地經(jīng)濟(jì)將延續(xù)2007年的強(qiáng)勢(shì)。高盛也表示，仍對(duì)中國(guó)長(zhǎng)期的宏觀和微觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景充滿信心，盡管受?chē)?yán)厲調(diào)控措施的趨勢(shì)以及全球需求溫和放緩的影響，明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能會(huì)放緩，但仍將保持在高位。

　　恒生銀行首席經(jīng)濟(jì)師嚴(yán)愛(ài)群表示，大部分人均同意，受到次按風(fēng)暴的影響，以美國(guó)為首的全球經(jīng)濟(jì)應(yīng)會(huì)于2008年放緩。“盡管全球經(jīng)濟(jì)展望轉(zhuǎn)淡，而人民幣亦會(huì)繼續(xù)增強(qiáng)，但預(yù)期2008年內(nèi)地的貨品出口不會(huì)受到重大影響”。

　　嚴(yán)愛(ài)群認(rèn)為，過(guò)去十年，內(nèi)地出口種類(lèi)擴(kuò)至越來(lái)越高級(jí)的產(chǎn)品，大大提高了內(nèi)地出口對(duì)需求變化的抗御力。1997年至2007年期間，機(jī)械及運(yùn)輸設(shè)備占內(nèi)地出口的比例，由24%增至47%.因此，預(yù)期2008年內(nèi)地出口仍會(huì)取得接近20%的增幅，略低于2007年26%的預(yù)測(cè)增長(zhǎng)。而內(nèi)部而言，強(qiáng)勁的消費(fèi)需求將受到住戶收入的實(shí)質(zhì)增長(zhǎng)所帶動(dòng)。“除非出現(xiàn)股價(jià)大跌打擊消費(fèi)意欲，或浮現(xiàn)任何有可能推高失業(yè)率的不利因素，否則內(nèi)地的住戶收入及消費(fèi)需求有機(jī)會(huì)于2008年繼續(xù)以雙位數(shù)字增長(zhǎng)。此外，2008年奧運(yùn)會(huì)對(duì)消費(fèi)的正面影響，應(yīng)該僅會(huì)局限于數(shù)個(gè)主要主辦城市，在國(guó)家層面的作用不會(huì)太大”。

　　嚴(yán)愛(ài)群認(rèn)為，展望未來(lái)，內(nèi)地經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勢(shì)可望持續(xù)。內(nèi)地出口增長(zhǎng)可能會(huì)放慢，而國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)則預(yù)期會(huì)受到平穩(wěn)的收入增長(zhǎng)所支持。“整體而言，2008年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的實(shí)際增長(zhǎng)應(yīng)可達(dá)到10%左右”。不過(guò)，嚴(yán)愛(ài)群表示，盡管2007年的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)可望于2008年持續(xù)，但最終仍取決于全球增長(zhǎng)前景、內(nèi)需變化及內(nèi)地政府的貨幣政策立場(chǎng)。

　　分歧：估值水平

　　摩根大通董事總經(jīng)理龔方雄日前表示，對(duì)于A股市場(chǎng)堅(jiān)定看多。“A股通過(guò)調(diào)整后，明年動(dòng)態(tài)市盈率30倍左右，預(yù)測(cè)盈利增長(zhǎng)40%多。此預(yù)測(cè)較保守，應(yīng)該很容易達(dá)到”。

　　而高盛發(fā)布報(bào)告認(rèn)為，中國(guó)市場(chǎng)已經(jīng)到了一個(gè)估值倍數(shù)收縮的風(fēng)險(xiǎn)超過(guò)強(qiáng)勁基本面的關(guān)鍵時(shí)刻。具體而言，在中國(guó)股票連續(xù)三年表現(xiàn)強(qiáng)勁之后(在此期間恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)的漲幅超過(guò)了294%，MSCI亞洲(日本除外)指數(shù)的漲幅為96%)，預(yù)計(jì)H股市場(chǎng)和A股市場(chǎng)的回報(bào)率都將呈振蕩走勢(shì)，并主要基于估值因素預(yù)計(jì)2008年兩市潛在的總回報(bào)率分別為8.8%和-11.3%.

　　高盛認(rèn)為，市場(chǎng)高漲的情緒和充裕的流動(dòng)性可能在2008年上半年推動(dòng)A股市場(chǎng)達(dá)到難以為繼的高水平，此后則由于對(duì)盈利增長(zhǎng)、利潤(rùn)率和估值方面的擔(dān)憂開(kāi)始回落。基于長(zhǎng)期基本面投資理念，高盛認(rèn)為盡管A股基本面強(qiáng)勁，但在估值過(guò)高的情況下買(mǎi)入意味著較低的預(yù)期回報(bào)率，而且在短期內(nèi)具有高風(fēng)險(xiǎn)。

　　共識(shí)：H股優(yōu)于A股

　　包括高盛、摩根在內(nèi)的多家海外投行認(rèn)為，08年H股表現(xiàn)將優(yōu)于A股。

　　摩根大通的2008年策略研究報(bào)告再次唱好港股。該行認(rèn)為，大陸A股受新股上市及QDII基金的分流影響，08年H股表現(xiàn)將優(yōu)于A股，而A、H股的價(jià)差將收窄至35%，預(yù)期恒指2008年會(huì)有20%升幅。摩根大通董事總經(jīng)理兼中國(guó)市場(chǎng)部主管李晶表示，港股直通車(chē)將于08年開(kāi)通，相信除天津外，大陸政府還將于北京、上海等大城市開(kāi)通試點(diǎn)。李晶認(rèn)為，近期兩地股市波動(dòng)屬健康調(diào)整，相信2008年A股可以繼續(xù)上升，預(yù)期恒指2008年可有20%升幅。

　　美林證券則仍然對(duì)香港股市保持積極的看法，稱任何下調(diào)都是買(mǎi)入良機(jī)。美林證券亞太地區(qū)的投資策略部門(mén)發(fā)布研究報(bào)告稱，短期內(nèi)恒生指數(shù)從當(dāng)前水平下調(diào)的空間有限，并且2008年將會(huì)有更多的資金涌入香港股市。美林推薦投資者持續(xù)關(guān)注香港藍(lán)籌企業(yè)，并且青睞大型房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商、大型銀行和經(jīng)營(yíng)多種行業(yè)的聯(lián)合大企業(yè)。美林的房地產(chǎn)分析師KeithYeung預(yù)期到2009年香港房?jī)r(jià)將上漲50%.美林預(yù)期2008年恒生指數(shù)的合理估值在3萬(wàn)點(diǎn)，而如果沖到36000點(diǎn)則達(dá)到了最好的假設(shè)情況。

　　高盛則認(rèn)為，今年以來(lái)H股市場(chǎng)的預(yù)期市盈率從16.7倍上升至21.7倍，A股市場(chǎng)的預(yù)期市盈率從19.7倍上升至32.2倍，分別對(duì)H股指數(shù)和滬深300指數(shù)的股價(jià)回報(bào)率貢獻(xiàn)了30%和64%.從客觀的估值角度得出結(jié)論，當(dāng)前H股的估值看起來(lái)比較合理。高盛表示，基于目前的基本面，估值倍數(shù)的進(jìn)一步大幅擴(kuò)張可能缺乏依據(jù)。對(duì)于A股來(lái)說(shuō)，整體溢價(jià)處于不合理的高水平，在高盛看來(lái)，預(yù)期市盈率最多可達(dá)26-29倍，任何超過(guò)30倍的估值從基本面來(lái)看都是缺乏支撐的。

　　高盛：“3D”策略

　　從投資策略看，高盛提出H股“3D”策略是關(guān)鍵，即內(nèi)需(Domestic)、防御性(Defens-ive)和較A股的估值折讓(Dis-count)三個(gè)因素，以在H股市場(chǎng)獲得超額收益。高盛認(rèn)為那些能夠從強(qiáng)勁的內(nèi)需中獲益的行業(yè)和股票的風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)水平看起來(lái)十分有利。由消費(fèi)拉動(dòng)的股票不僅能夠從中國(guó)強(qiáng)勁的終端消費(fèi)需求增長(zhǎng)中獲益，而且還可以不受到美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑而導(dǎo)致的潛在外部需求走弱的影響。而由于市場(chǎng)可能持續(xù)高水平的波動(dòng)，而且估值水平似乎比較合理但并不具吸引力，高盛建議投資于防御型股票，如電信、獨(dú)立發(fā)電企業(yè)和高速公路，可以有助于投資者在市場(chǎng)大規(guī)模調(diào)整時(shí)更好地管理風(fēng)險(xiǎn)。較A股的估值折讓?zhuān)�該因素基于高盛�?nèi)地市場(chǎng)正面臨著持續(xù)的流動(dòng)性壓力，而且出于投資渠道十分有限的考慮，建議買(mǎi)入基本面良好而估價(jià)又大大低于其相應(yīng)A股的H股公司的股票。(記者 林崢 覃羿彬）