從宏觀經(jīng)濟(jì)基本看，一季度經(jīng)濟(jì)增速好于預(yù)期，但下行風(fēng)險(xiǎn)仍存，出口下行趨勢明顯，投資和消費(fèi)穩(wěn)健增長的背后不確定性因素仍多。實(shí)際固定資產(chǎn)投資增速處于3年來最低水平，新開工項(xiàng)目投資增速今年以來一直是負(fù)增長，房地產(chǎn)近年來一直是拉動投資增長的主要力量，但今年以來住房銷售總量的持續(xù)下降及信貸的緊縮可能影響未來投資增速。扣除物價(jià)因素的實(shí)際消費(fèi)增速尚屬平穩(wěn)，通脹對消費(fèi)的抑制效應(yīng)尚未顯現(xiàn)，但若通脹持續(xù)時(shí)間較長，勢必?fù)p害消費(fèi)信心及消費(fèi)能力。

　　物價(jià)高位趨緩，但通脹壓力并未因此緩解。首先，盡管食品價(jià)格有所放緩，但作為基礎(chǔ)價(jià)格的糧食價(jià)格今年以來卻呈加速上漲態(tài)勢，在農(nóng)資品價(jià)格上漲、耕地面積減少、自然災(zāi)害頻發(fā)等多重因素影響下，糧食價(jià)格易漲難跌。其次，非食品類價(jià)格漲幅已經(jīng)連續(xù)7個(gè)月保持上升勢頭，居民家庭設(shè)備用品及維修服務(wù)類、醫(yī)療保健及個(gè)人用品類、居住類價(jià)格漲幅均創(chuàng)下2000年以來的漲幅新高。通脹的擴(kuò)散加大了通脹預(yù)期提升的風(fēng)險(xiǎn)，其發(fā)展態(tài)勢需密切關(guān)注。第三，近期PPI有加速上揚(yáng)態(tài)勢，上游價(jià)格壓力加大。

　　預(yù)計(jì)美聯(lián)儲降息已近尾聲，但中國經(jīng)濟(jì)仍有下行風(fēng)險(xiǎn)，若通脹形勢不明顯惡化，則加息空間依然有限。考慮到目前通脹前景依然不樂觀，貨幣政策從緊基調(diào)難改，信貸投放控制力度不會減弱，數(shù)量型調(diào)控仍將是調(diào)控的主要手段。

　　雖然下行風(fēng)險(xiǎn)仍大，但經(jīng)濟(jì)的放緩對通脹的緩和作用仍未體現(xiàn)。CPI趨緩的預(yù)期已反映在此前的行情中，目前來看難以超出預(yù)期。股市回暖可能再度分流資金，信貸投放也有反彈壓力，資金面較一季度有所趨緊。

　　綜合來看，我們認(rèn)為債市維持盤整格局或小幅調(diào)整的概率較大。就具體品種而言，央票安全性較好，從防御的角度看可積極配置；目前企業(yè)債和公司債信用利差仍處于歷史高位，投資價(jià)值較明顯。中期票據(jù)發(fā)行后，長期優(yōu)質(zhì)企業(yè)債將更為稀缺，可繼續(xù)關(guān)注。(華泰證券研究所 謝志華)