股價(jià)上漲能讓更多企業(yè)上市、讓區(qū)域經(jīng)濟(jì)得到發(fā)展、財(cái)富可以共享，而房市的收益極不平衡，甚至是掠奪性的。另外，中國(guó)還沒(méi)有完成工業(yè)化，房地產(chǎn)的泡沫會(huì)提高地價(jià)，會(huì)阻礙工業(yè)用地。

　　上半年，股指動(dòng)蕩攀高；房地產(chǎn)經(jīng)過(guò)幾輪調(diào)控依然保持價(jià)格高漲趨勢(shì)；而去年年末以來(lái)由糧價(jià)、肉禽漲價(jià)引發(fā)了物價(jià)上漲。價(jià)格在上揚(yáng)，市場(chǎng)上也出現(xiàn)了各種“泡沫論”。股市如何不變“瘋牛”？房地產(chǎn)能否繼續(xù)調(diào)控？物價(jià)走勢(shì)是否存在通脹擔(dān)憂？在股價(jià)、房?jī)r(jià)和物價(jià)之間，調(diào)控如何平衡取舍？就這些問(wèn)題，《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》專(zhuān)訪了對(duì)“流動(dòng)性過(guò)剩”有獨(dú)到觀點(diǎn)的北京科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院教授趙曉。

　　流動(dòng)性壓力主要來(lái)自上游

　　《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》：目前經(jīng)濟(jì)學(xué)界都在討論“流動(dòng)性過(guò)剩”，到底評(píng)判“過(guò)剩”的依據(jù)是什么？原因是什么？

　　趙曉：雖然現(xiàn)在對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)有各種判斷和聲音，但是“流動(dòng)性過(guò)剩”我認(rèn)為已是基本事實(shí)。

　　我現(xiàn)在思考“流動(dòng)性”問(wèn)題要分上游、中游和下游三塊來(lái)看。上游就像洪峰來(lái)臨，是中央銀行所面對(duì)的由于貿(mào)易順差導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備不斷增加，基礎(chǔ)貨幣大量地釋放；中游主要看M1與M2的關(guān)系、M2與GDP的關(guān)系；下游看的是信貸、投資、存款準(zhǔn)備金。這樣看會(huì)清楚地看到本質(zhì)，目前是上游壓力太大，有學(xué)者也認(rèn)為央行的繼續(xù)對(duì)沖已難以為繼。這是真正問(wèn)題所在。

　　但我認(rèn)為，單看M2這個(gè)中游指標(biāo)，還有下游的銀行超額存款準(zhǔn)備金等指標(biāo)，都不足以說(shuō)明貨幣流動(dòng)性過(guò)剩的本質(zhì)。現(xiàn)在看到的M2是中央銀行調(diào)整之后的，存款準(zhǔn)備金也在合理范圍之內(nèi)，但央行實(shí)際上已經(jīng)承受了上游太多的壓力，“過(guò)剩”已是不爭(zhēng)的事實(shí)。

　　其次，“流動(dòng)性過(guò)剩”帶有國(guó)際性，現(xiàn)在全世界錢(qián)太多。世界金融體系以美元為本位，美國(guó)發(fā)行大量美元，以前這些錢(qián)會(huì)被美國(guó)經(jīng)濟(jì)自身吸收掉，像納斯達(dá)克互聯(lián)網(wǎng)泡沫此前一輪的吸收，但現(xiàn)在不同，目前美國(guó)M2增長(zhǎng)達(dá)7%，而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)只有3%，它本身吸收不了這么多錢(qián)。目前，全世界有流動(dòng)性的金融資產(chǎn)都在尋找價(jià)值高地，中國(guó)由此成為了資金最大的避風(fēng)港和吸納者，當(dāng)然還包括其他國(guó)家，比如印度。

　　流動(dòng)性加劇資產(chǎn)價(jià)格上升

　　《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》：這些“世界資本”在中國(guó)如何加劇了流動(dòng)性？

　　趙曉：相當(dāng)一部分資金到中國(guó)，是跟兩個(gè)因素結(jié)合在一起的。一是與中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)相符，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度全球之最，吸引著各類(lèi)外商直接投資，因?yàn)榇_實(shí)有實(shí)質(zhì)的利好，中國(guó)投資回報(bào)率在40%左右。另一個(gè)因素，中國(guó)吸引的不僅是直接投資，還有資本投資，這些投資不僅看好中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，他們看重的是更高一塊的資本、資產(chǎn)。

　　從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還有極大空間。中國(guó)目前人均GDP只是2000美元，城鎮(zhèn)化只發(fā)展了三分之一，這就說(shuō)明我們發(fā)展還遠(yuǎn)沒(méi)有結(jié)束。

　　這樣也導(dǎo)致了外國(guó)資本流入中國(guó)的流動(dòng)性具有趨勢(shì)性，還將不斷進(jìn)入。

　　更重要的問(wèn)題是，其實(shí)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格上升那么快，不僅是外資問(wèn)題，外資只是點(diǎn)了一把火，實(shí)際是引發(fā)了國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄存款搬家。現(xiàn)在存款已經(jīng)是幾十萬(wàn)億元，只要其中10%跑出來(lái)，就是幾萬(wàn)億元，對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊不可小覷。

　　目前，在外資投資的引發(fā)下，老百姓為了保護(hù)自己的財(cái)產(chǎn)不縮水，也都取出儲(chǔ)蓄去買(mǎi)股票、買(mǎi)房產(chǎn)，這就是“流動(dòng)性過(guò)剩”的傳導(dǎo)機(jī)理。

　　此外，我們看“流動(dòng)性”，不僅看基礎(chǔ)貨幣發(fā)放，還要看貨幣創(chuàng)造能力，這是更關(guān)鍵的。一方面外匯不斷流入，發(fā)行大量基礎(chǔ)貨幣，另一方面貨幣流通速度加快，國(guó)際因素引發(fā)，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)開(kāi)始蜂擁追逐資產(chǎn)價(jià)格。

　　將“泡沫”引向結(jié)構(gòu)調(diào)整

　　《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》：面對(duì)如此多的“錢(qián)”聚集的“高價(jià)”，我們應(yīng)該如何面對(duì)？

　　趙曉：目前主流的觀點(diǎn)就是“流動(dòng)性過(guò)剩”不好，是風(fēng)險(xiǎn)，可能導(dǎo)致泡沫經(jīng)濟(jì)。

　　主流的政策也是以對(duì)付“流動(dòng)性”為主，讓央行對(duì)沖，還有就是根本不要這么多錢(qián)進(jìn)來(lái)，外商優(yōu)惠政策逐步取消、成立外匯管理公司，股市高了就打壓、房市熱了就滅火。

　　其實(shí)這里面很多問(wèn)題都不是那么簡(jiǎn)單，需要系統(tǒng)思考。對(duì)于現(xiàn)在研究國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的人，也是很大的挑戰(zhàn)。

　　當(dāng)前我們都喜歡拿中國(guó)和日本作比較。日本由于日元被迫升值，也導(dǎo)致大量外匯流入，流動(dòng)性過(guò)剩。但我們中國(guó)的情況和日本不同，它是在經(jīng)濟(jì)已經(jīng)完成現(xiàn)代化之后，那么多錢(qián)才進(jìn)來(lái)，而我們現(xiàn)代化根本沒(méi)有完成，我們還有太多的事情要做，換句話說(shuō)，是投資仍然不夠，仍然是需要建設(shè)的國(guó)家。我們是風(fēng)險(xiǎn)下有機(jī)遇的。

　　我們對(duì)泡沫的研究非常粗糙。大家都拿日本說(shuō)事，但是“泡沫”要比較、要細(xì)分。比如美國(guó)最近一輪的互聯(lián)網(wǎng)泡沫，這個(gè)“泡沫”破滅之后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有太受影響，恰恰相反，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)在全球的實(shí)力進(jìn)一步上升，完成了結(jié)構(gòu)調(diào)整，互聯(lián)網(wǎng)新產(chǎn)業(yè)出來(lái)了，包括微軟、英特爾等世界新500強(qiáng)企業(yè)誕生，它的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)更加先進(jìn)。

　　當(dāng)時(shí)是全世界拿錢(qián)幫了美國(guó)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整。而日本的情況比較糟，日本是銀行體系崩潰，整個(gè)經(jīng)濟(jì)的血液斷了。美國(guó)沒(méi)有牽扯到銀行也沒(méi)有房地產(chǎn)泡沫，美國(guó)網(wǎng)絡(luò)泡沫之后銀行的不良資產(chǎn)連2%都不到。

　　所以，首先中國(guó)是有事做的，除了房地產(chǎn)，我們跟日本當(dāng)時(shí)比有太多的基礎(chǔ)建設(shè)、發(fā)展建設(shè)空間，日本當(dāng)時(shí)實(shí)在沒(méi)有事情干，只能去做房地產(chǎn)，但是中國(guó)可以引到實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面。第二，中國(guó)有將“泡沫”引向推動(dòng)結(jié)構(gòu)調(diào)整方面的機(jī)遇。

　　2006年以來(lái)，“資本”逐漸從房市進(jìn)入股市。此前，追求資產(chǎn)升值的都只能去投資房地產(chǎn)，這個(gè)趨勢(shì)我認(rèn)為應(yīng)該堅(jiān)持。

　　房市泡沫更具掠奪性

　　《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》：那么你是否認(rèn)為“過(guò)剩”的資金應(yīng)更多地引向股市，同時(shí)發(fā)展資本市場(chǎng)配置作用，引發(fā)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)升級(jí)？

　　趙曉：是的。股價(jià)上漲能讓更多企業(yè)上市、讓區(qū)域經(jīng)濟(jì)得到發(fā)展，這么多錢(qián)流入中國(guó)實(shí)際上還是看好中國(guó)經(jīng)濟(jì)。

　　股市的“泡沫”還有一個(gè)好處，財(cái)富可以共享，而房市的收益極不平衡，甚至是掠奪性的。另外，中國(guó)還沒(méi)有完成工業(yè)化，房地產(chǎn)的泡沫會(huì)提高地價(jià)，會(huì)阻礙工業(yè)用地。

　　從“泡沫”破滅的角度看，現(xiàn)在銀行和房地產(chǎn)關(guān)系太深，目前都是按揭買(mǎi)房，銀行擁有太多房地產(chǎn)貸款，中國(guó)50%左右的抵押都是房地產(chǎn)。而股市方面，目前嚴(yán)禁銀行資金入市，股票的風(fēng)險(xiǎn)也就是投資者的風(fēng)險(xiǎn)，如果股市“泡沫”出現(xiàn)問(wèn)題，銀行依然能夠幸免，整個(gè)經(jīng)濟(jì)的血液不會(huì)中斷。

　　引導(dǎo)房市投資資金進(jìn)入股市，可能整體“泡沫”風(fēng)險(xiǎn)會(huì)下降，還增加了資源配置的效率。如果股市沒(méi)有繁榮起來(lái)，房地產(chǎn)資金鏈又出現(xiàn)問(wèn)題，地產(chǎn)“泡沫”破滅，那就是最差的可能性——信心的崩潰，那將引發(fā)真正的通貨膨脹。

　　所以相比之下，同樣是“錢(qián)”多，中國(guó)的情況與日本是不相似的，現(xiàn)在宏觀調(diào)控的方式不是哪里有火就滅，也不是把錢(qián)推出去，拒絕國(guó)際投資資本，懼怕“流動(dòng)性”。

　　中國(guó)的GDP相當(dāng)于美國(guó)的三分之一，而金融資產(chǎn)只是美國(guó)的十五分之一。所以中國(guó)要做的當(dāng)然是發(fā)展金融市場(chǎng)。(宋蕾）