并不是所有的房地產(chǎn)泡沫都以崩潰而告終，但價(jià)格上漲往往是房地產(chǎn)泡沫崩潰的前奏。

　　一季度的銷(xiāo)售數(shù)據(jù)，表明房地產(chǎn)市場(chǎng)也有了回暖跡象。盡管一部分理性的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商呼吁維持價(jià)格的穩(wěn)定，但市場(chǎng)上漲價(jià)的沖動(dòng)已經(jīng)難以掩飾。前段時(shí)間的價(jià)格調(diào)整被眾多購(gòu)房者理解為觸底，由此產(chǎn)生的交易量成為房?jī)r(jià)上漲的支撐力量。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處在下行態(tài)勢(shì)，但促使房地產(chǎn)泡沫膨脹的基礎(chǔ)機(jī)制依然在發(fā)揮作用。包括房地產(chǎn)在內(nèi)的資產(chǎn)市場(chǎng)往往具有嚴(yán)重的不確定性和信息不對(duì)稱性，對(duì)當(dāng)前中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)走勢(shì)，各方莫衷一是，恰恰是不確定性和信息不對(duì)稱性嚴(yán)重的反映。在這種市場(chǎng)環(huán)境中，從眾心理居于優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)參與者傾向于遵從多數(shù)人的決定。價(jià)格越是上漲，就有越多的人由于上漲的預(yù)期而入市搶購(gòu)，而搶購(gòu)又會(huì)使價(jià)格進(jìn)一步上漲和預(yù)期進(jìn)一步增強(qiáng)，于是泡沫不斷膨脹。

　　目前，房地產(chǎn)價(jià)格上漲的預(yù)期有所弱化但并沒(méi)有逆轉(zhuǎn)。房地產(chǎn)市場(chǎng)中存在道德風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)了泡沫的形成。資產(chǎn)的過(guò)度投資，形成泡沫。近幾年我國(guó)政府尤其是地方政府對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的態(tài)度，客觀上形成了隱形擔(dān)保，使投資者相信政府將會(huì)在房地產(chǎn)業(yè)陷于危機(jī)時(shí)出手救助，由政府而不是自己承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，從而疏于風(fēng)險(xiǎn)防范。

　　房地產(chǎn)泡沫的崩潰并非小概率事件。參照歷史經(jīng)驗(yàn)，房地產(chǎn)泡沫在經(jīng)歷了一段時(shí)期的膨脹后，多數(shù)以崩潰告終。Michael Bordo和Oliver Jeanne對(duì)二戰(zhàn)以來(lái)OECD國(guó)家的資產(chǎn)價(jià)格泡沫現(xiàn)象所作的研究發(fā)現(xiàn)，雖然資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)泡沫以后并不必然會(huì)崩潰，但房地產(chǎn)價(jià)格比股票價(jià)格更容易崩潰。股票價(jià)格泡沫崩潰的概率為12.5%，而房地產(chǎn)價(jià)格崩潰的概率超過(guò)50%。原因在于，相較于股票市場(chǎng)，房地產(chǎn)市場(chǎng)信息不對(duì)稱的程度有限，對(duì)于基礎(chǔ)價(jià)值決定因素的不確定性較少。

　　房地產(chǎn)泡沫崩潰的觸發(fā)因素或不期而至。觸發(fā)因素往往是偶然的，宏觀政策的變動(dòng)、市場(chǎng)上的一個(gè)事件等都可以成為觸發(fā)因素。泡沫的崩潰，或者起因于投資者信心的逆轉(zhuǎn)，或者起因于信用的收緊。這兩者都與經(jīng)濟(jì)周期存在一定的相關(guān)性。在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，總體信用收縮，投資者對(duì)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)前景和收入預(yù)期趨于悲觀，個(gè)人金融資產(chǎn)的配置趨向于安全資產(chǎn)而非風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。因此，在這種經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，房地產(chǎn)泡沫崩潰的可能性大增。

　　在當(dāng)前房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)居于高位的情況下，價(jià)格上漲實(shí)是引發(fā)泡沫崩潰的不智之舉。價(jià)格進(jìn)一步上漲會(huì)促使銀行和金融監(jiān)管當(dāng)局出于審慎的目的對(duì)房地產(chǎn)發(fā)展商和按揭貸款人采取惜貸行為，從而導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)的信用收緊，觸發(fā)泡沫崩潰。價(jià)格的進(jìn)一步上漲會(huì)使價(jià)格水平超出多數(shù)潛在購(gòu)房者的購(gòu)買(mǎi)能力，使他們被迫采取觀望態(tài)度。在缺少交易量配合的情況下，價(jià)格難以維持，潛在購(gòu)房者的看漲預(yù)期極易逆轉(zhuǎn)，市場(chǎng)參與者的恐慌情緒互相傳染，結(jié)果泡沫崩潰。

　　(趙中偉 作者系中國(guó)社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治所博士)